Fitch подтвердило рейтинг АГМК «BB» на фоне проекта «Ёшлик»

Ташкент, Узбекистан (UzDaily.uz) — Международное рейтинговое агентство Fitch Ratings 15 мая 2026 года подтвердило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента узбекского АО «Алмалыкский горно-металлургический комбинат» на уровне «BB» со «Стабильным» прогнозом.

Решение принято в Дубае и отражает тесную связь компании с государством согласно методологии агентства по оценке государственно связанных структур.

Самостоятельный кредитный профиль АГМК агентство оценило на уровне «b+», указав на комплекс рисков, связанных с реализацией проекта нового месторождения «Ёшлик». Среди основных факторов давления — отрицательный свободный денежный поток, нарастающая долговая нагрузка и ограниченная ликвидность, а также сосредоточенность всех операций в одной стране с относительно слабой деловой средой. Вместе с тем агентство положительно оценивает расширение масштабов деятельности, диверсификацию по четырём металлам — меди, золоту, цинку и серебру, — благоприятную структуру затрат и исключительно длительный срок жизни запасов.

Fitch охарактеризовал готовность государства поддерживать АГМК как «сильную». Узбекистан контролирует 98,7% акций компании, несмотря на заявленные планы продажи миноритарного пакета через IPO, и сохраняет прямое влияние на производственные, бюджетные и инвестиционные решения.

В качестве подтверждения этой поддержки агентство привело факты: в 2020–2024 годах государство предоставило АГМК кредиты на один миллиард долларов, впоследствии конвертированные в капитал, а сегодня гарантирует около 16% совокупного долга компании.

Стратегическое значение АГМК для страны агентство также квалифицирует как «сильное»: комбинат производит всю отечественную медь, около 60% которой потребляется внутри Узбекистана, занимает второе место среди налогоплательщиков и экспортёров и является одним из крупнейших работодателей республики.

Fitch отдельно предупредил, что возможный дефолт компании способен осложнить доступ к международным рынкам капитала как для самого Узбекистана, так и для других государственных структур.

Центральное место в оценке агентства занял проект «Ёшлик», который Fitch назвал трансформационным для всего бизнеса АГМК. Общий объём капитальных вложений в проект оценивается в 12,6 миллиарда долларов; он предполагает реализацию в два этапа.

Первый этап стоимостью 7,3 миллиарда долларов предусматривает доведение производственных мощностей по меди до 300 тысяч тонн в год к 2029 году — против нынешних 148 тысяч тонн — и рост добычи золота с примерно 630 тысяч до 900 тысяч унций к 2030 году. Из запланированного финансирования первого этапа уже освоено около 4,3 миллиарда долларов: средства направлены на разработку месторождения, строительство третьей медной обогатительной фабрики и начало возведения плавильного завода.

Второй этап ориентировочной стоимостью 5,3 миллиарда долларов предполагает расширение рудника и строительство новой фабрики; окончательное инвестиционное решение по нему ожидается до конца 2026 года.

Тем не менее агентство зафиксировало существенное отставание от первоначального графика: запуск рудника «Ёшлик» и новой перерабатывающей фабрики задержался примерно на два года из-за технических, логистических и геополитических факторов.

Именно с этим Fitch связывает прогнозируемый рост отношения валового долга к EBITDA — с 1,8x в 2025 году выше порога в 3,0x к 2029 году, что превышает негативный триггер рейтинговой чувствительности на уровне 2,5x. Дополнительным источником неопределённости остаётся дивидендная политика: исторически АГМК выплачивал более 100% чистой прибыли в виде дивидендов. Компания разрабатывает новую политику, привязывающую выплаты к уровню долговой нагрузки, однако правительство её пока не утвердило.

В части конкурентных преимуществ Fitch прогнозирует, что главный действующий актив — рудник «Кальмакир» — останется в нижней половине мировой кривой себестоимости производства меди за счёт низких операционных затрат, доходов от сопутствующих металлов и того обстоятельства, что около 70% расходов номинированы в национальной валюте.

Суммарный срок жизни доказанных и вероятных запасов месторождений «Кальмакир» и «Ёшлик» оценивается примерно в 80 лет при производстве 300 тысяч тонн меди в год — показатель, не имеющий аналогов среди сопоставимых компаний. В их числе агентство называет Hudbay Minerals, First Quantum Minerals, Ero Copper и Ivanhoe Mines. По объёму производства АГМК превосходит Hudbay, уступая First Quantum, при этом сохраняя одну из самых высоких в отрасли рентабельностей: маржа по EBITDA оценивается в диапазоне 45–55% на протяжении всего цикла.