FinSight: «По уровню цифровизации Узбекистан может стать лидером региона уже на горизонте пяти лет»

Ташкент, Узбекистан (UzDaily.uz) — FinSight Ventures — международный венчурный фонд, зарегистрированный в 2014г. в Сан-Франциско. Фонд специализируется на инвестициях в технологические стартапы (финтех, B2B SaaS, ИИ) на ранних и поздних стадиях (Seed, A, B). В портфель FinSight входят более 100 компаний в таких регионах, как Индия (Betterhalf, Bimaplan, Cardekho, Hyperface, MediBuddy, Razorpay, Superfone, Visa2Fly), Пакистан (Krave Mart), Южная Корея (Toss), Латинская Америка (Rappi, Punto Pago), ЕС (Klarna) и США.

В 2024г. FinSight стал одним из первых международных инвесторов Uzum. Сооснователь и управляющий партнер FinSight Ventures Алексей Гарюнов в интервью UzDaily рассказал о том, как Uzum попал в поле зрения фонда, чем Узбекистан конкурентно опережает Индию и страны Ближнего Востока, а также «индексном» фонде FinSight Generative AI Index Fund, включающем в один портфель Scale AI, Databricks, Glean, Cursor, Clay, Intercom, Eleven Labs и другие «единороги» и дающем частным инвесторам возможность одномоментно вложиться в компании-лидеры в сфере генеративного ИИ.

— Finsight Ventures вышел на рынок Узбекистана, став одним из первых международных инвесторов Uzum. Чем Узбекистан отличается от Индии, Латинской Америки и Ближнего Востока? Какие преимущества международный капитал здесь пока упустил?

— Страна была десятилетиями закрыта, при этом имея мощный фундамент для развития экономики в целом и сегмента ИТ в частности: природные ресурсы, более половины населения моложе 30 лет, высокообразованная нация с глубокой культурной традицией и развитыми социальными институтами — наследники Тамерлана, если угодно. Население незакредитованное, но активно использует смартфоны, при этом потребительских продуктов и сервисов было критически мало.

С приходом президента Шавката Мирзиёева в 2016 году всё кардинально изменилось. Началось масштабное оживление экономики — и компании стали буквально удовлетворять накопившийся потребительский голод, привнося лучшие технологии и подходы из других рынков. Так мы увидели Uzum — компанию, у которой есть первоклассная команда и передовые подходы к электронной коммерции и финансовым услугам.

Сильные стороны Узбекистана:

• Более 200 университетов, половина из которых выпускает специалистов в ИТ и экономике. Кадровый резерв сопоставим по масштабу со всем регионом Персидского залива. Появилось устойчивое понятие «узбекский айтишник», который работает на западные компании.
• В отличие от Индии — 100%-я грамотность, всё ещё крайне редкий в мировом масштабе показатель.
• Фаундеры технически подготовлены и — что критично — привыкли строить проекты в условиях ограниченных ресурсов. В отличие от многих других рынков, здесь сразу создают прибыльные компании.
• Резиденты IT Park освобождены от корпоративного налога, НДС, социального налога и таможенных пошлин — и эти льготы гарантированы до 2040 года. Такой горизонт предсказуемости — исключительная редкость для развивающихся рынков. Для сравнения: в Индии налоговые льготы для стартапов ограничены по срокам и требуют сложной отчётности, а в Латинской Америке налоговые режимы пляшут в такт политическому циклу.

Впрочем, в Узбекистане мы столкнулись и с вызовами:

• В Индии и Латинской Америке уже сложилось несколько поколений серийных предпринимателей. В Узбекистане экосистема молодая — удержание талантов, регуляторная зрелость и масштабирование за пределы региона остаются ключевыми вызовами.
• Экзиты — самое уязвимое место. В Индии — зрелый публичный рынок. В MENA — Дубай и Эр-Рияд активно привлекают IPO. В Латинской Америке работают биржи в Бразилии и Мексике. В Узбекистане этот путь ещё предстоит проложить.

Что международный капитал упускает в Узбекистане прямо сейчас? Возможность привлекать молодых специалистов и быстро собирать команды, которые будут работать в разы эффективнее с точки зрения расходов и продуктивности, чем в Бангалоре или Дубае.

— Какие факторы убедили вас, что Uzum — это будущий «единорог»? Какова была роль FinSight Ventures в недавнем раунде на $130 млн?

— Мы всегда инвестируем, опираясь на три фундаментальных принципа — ничего революционного, но всё решает дисциплина исполнения:

1. Продукт, который любят пользователи, — не «используют», а именно любят.
2. Огромный рынок и рыночная возможность в сочетании с макроэкономической стабильностью.
3. Команда, способная это реализовать.

В случае с Uzum совпали все три фактора, поэтому мы уверены, что крупнейшая цифровая экосистема страны продолжит расти, реализовывая потенциал рынка.

— Чем поведение потребителей в Узбекистане отличается от Индии или Юго-Восточной Азии? Решает ли Uzum принципиально другую проблему?

— Одно из ключевых отличий - это существенное доминирование оффлайна в Узбекистане по сравнению с Индией (проникновение e-commerce в Узбекистане всего 3%, в Индии 10%-11%, в Узбекистане, по разным оценкам, — 84% ритейл-транзакций все еще осуществляются на базарах, а не в современном ритейле). Оффлайн инфраструктура — сеть АТМ, ПВЗ, возможность снять наличные на кредитный лимит — являются значимыми факторами при выборе банка или маркетплейса.

Сегодня ключевой конкурент Uzum Market — это именно оффлайн. Чтобы сделать продукт массовым, необходимо конкурировать с оффлайном по цене, ассортименту и близости ПВЗ. Правительство Узбекистана активно внедряет цифровые государственные услуги и стимулирует переход к безналичным транзакциям, но для полноценной цифровой трансформации, в том числе регионов, требуется больше времени. Ещё одно ключевое отличие: в Узбекистане активно развивается сеть пунктов выдачи заказов (ПВЗ) — инфраструктура, которой в Индии фактически нет. Это меняет юнит-экономику доставки и открывает модели, которые невозможны на индийском рынке.

Uzum формирует у миллионов пользователей привычку решать повседневные задачи по-новому. E-commerce с его широким ассортиментом и привлекательными ценами становится драйвером для привлечения аудитории, которая затем осваивает финтех-инструменты и постепенно всё активнее ими пользуется. Так формируется уникальное конкурентное преимущество и (что не менее важно) привычка к качественному сервису.

— Зачастую главными структурными рисками оказываются валюта, импорт, капитал. Как FinSight смягчает эти риски? Не создают ли они конкурентное преимущество для компаний-пионеров?

— Всё перечисленное — реалии рынка. Но два фактора принципиально меняют уравнение.

Во-первых, мы инвестируем с расчётом на длительный горизонт и не смотрим на месячные или квартальные колебания.

Во-вторых, мы инвестируем в компании, которые растут в разы быстрее рынка. Такой темп роста сглаживает валютную волатильность.

И вот что важно: экспорт Узбекистана растёт быстрее импорта. Есть неплохой шанс, что в обозримом будущем торговый баланс станет положительным. В совокупности с притоком прямых иностранных инвестиций и международных переводов, это потенциально укрепляет фундамент узбекистанской экономики. Мы ставим на тренд, а не на ситуацию в моменте.

— Где вы видите Uzum через пять лет? Каков потенциал цифровой экономики Узбекистана в целом?

— Продуктовая линейка и выбор рынков — это тактика. Важная, но тактика. И её определяет команда основателей и менеджмент во главе с Джасуром Джумаевым. Мы же верим в стратегическую цель: Uzum движется к тому, чтобы стать крупнейшей интернет-компанией Центральной Азии. И Узбекистан с его молодым населением, растущей экономикой и государственной поддержкой сферы ИТ — это мощнейший фундамент для реализации самых смелых корпоративных амбиций.

Каков потенциал цифровой экономики страны? Представьте рынок, сопоставимый по населению с Саудовской Аравией и вдвое превосходящий соседний Казахстан — при этом рынок с молодым населением, активно развивающейся инфраструктурой, доступным интернетом и растущим уровнем ИТ-компетенций. Мы видим в цифровой экономике страны огромный потенциал, на горизонте пяти лет Узбекистан может стать лидером региона по уровню цифровизации.

— В сентябре прошлого года Finsight Ventures запустил «индексный» фонд FinSight Generative AI Index Fund объемом $50 млн, ориентированный на инвестиции в частные компании — лидеры в сфере генеративного ИИ. Какова была логика индексного подхода вместо концентрированных ставок? Какие компании в портфеле вы считаете наиболее перспективными?

— Рынок ИИ перестраивается в реальном времени — лидеры меняются, сегменты рождаются за месяцы. Делать концентрированные ставки в таких условиях — значит играть в рулетку. Мы пошли другим путём: дали инвестору возможность одним продуктом купить весь ИИ — все ключевые вертикали, все передовые технологии. По сути, мы закрыли пробел, который давно существует на рынке частных инвестиций: здесь до сих пор не было аналога индексного фонда. На публичных рынках это давно стандарт. Мы принесли эту логику в венчур.

Мы принципиально не выделяем отдельные компании из портфеля — они попадают туда по одной причине: они уже лидеры своего сегмента, поэтому точнее спросить не «какая компания лучше», а «в каких сегментах ИИ потенциал раскрывается быстрее всего». И здесь мы видим чёткие паттерны проникновения:

• Поиск и агрегация данных — пионеры ИИ-трансформации, потому что это самый естественный пользовательский кейс для базовых возможностей LLM-моделей;
• Кодинг (программирование) — первый самостоятельный многомиллиардный рынок в ИИ. Разработчики – это люди, которые по определению первыми принимают новые технологии, и это ускорило взрывной рост;
• Здравоохранение — на удивление быстрый рост, несмотря на репутацию консервативной отрасли;
• Legal — долго раскачивались, но сейчас темп впечатляет. В сегменте есть сразу несколько компаний, который всего за год прошли отметку в $100M ARR.

Мы убеждены, что следующая волна — это проникновение ИИ в физический мир. Здесь работает так называемый парадокс Моравека: для машин трудны те задачи, которые для человека элементарны, — ходьба, зрение, координация, понимание контекста. И наоборот — то, что человеку даётся с трудом (математика, логика, анализ больших данных), машины освоили относительно быстро. Причина проста: абстрактное мышление — эволюционно молодой навык, и у нас нет для него глубоко оптимизированных нейронных структур. Компьютеры здесь догоняют нас быстрей. А вот сенсомоторика оттачивалась миллионы лет — и ИИ только начинает этот путь. Именно поэтому следующий фронтир — робототехника, автономные системы, всё, что связано с физическим миром.

Кстати, мы настолько верим в эту волну, что уже готовим следующий фонд — по той же логике, что и Generative AI Index Fund, он соберет лучшие компании, но уже в мире Physical AI. Поделимся деталями о нём чуть позже.

— Как Finsight решает вопрос с ликвидностью и периодами блокировки? Какова стратегия выхода на горизонте 3–5 лет?

— Ключевое отличие нашего фонда от классического венчурного подхода — мы ставим выбор компании выше возможности участвовать в конкретном раунде. Сначала мы определяем, кого хотим видеть в портфеле, а затем находим любой возможный путь стать инвестором — в том числе через вторичный рынок.

И здесь важно понимать: акции лидеров ИИ-сегмента — это высоколиквидный актив. Даже если компания не выходит на IPO в срок жизни нашего фонда, мы всегда имеем возможность продать бумаги на вторичном рынке. Это не теория — это работающий механизм, который мы используем регулярно.

— Видите ли вы возможности для внедрения генеративного ИИ в Uzum и другие портфельные компании? Может ли Узбекистан стать полигоном для ИИ-технологий?

— Генеративный ИИ — уже неотъемлемая часть технологического стека большинства современных компаний, и Uzum не исключение. Большинство разработчиков сегодня пишет код, используя ИИ-инструменты, умные алгоритмы активно применяются в скоринге, формировании персонализированных рекомендаций и ценообразовании, клиентской поддержке и маркетинге.

Но вот что по-настоящему интересно: у Узбекистана есть структурное преимущество, которое невозможно купить за деньги — отсутствие технического долга и легаси. Все компании, которые появляются здесь сегодня, совершают технологический leapfrog — они в разы технологичнее аналогов, созданных десятилетие назад в других странах, при этом сервисы создаются уже с учетом потребностей и реалий рынка, что мы видим на примере Uzum.

Это тот же эффект, который мы видели в Африке с мобильными платежами: когда нет устаревшей инфраструктуры, новые технологии внедряются без сопротивления.

— Существует ли «ИИ-пузырь»? Какие сегменты ИИ-отрасли наиболее уязвимы? Что устоит при коррекции в 30–50%?

— Оценки ИИ-стартапов основаны на темпах роста выручки и проникновения в отрасль. Компании, которые доказывают способность расти, не снижая темпов, будут и дальше оцениваться с премией к рынку. Возьмите Anthropic — много ли компаний в мире способны расти в 4–7 раз год к году на объёмах выручки в миллиарды долларов?

Важен объём рынка не сегодняшнего, а завтрашнего дня. В конечном счёте любая компания оценивается по мультипликатору к чистой прибыли. И ключевой вопрос — может ли компания показать позитивную динамику юнит-экономики, которая приведёт к прибыльности.

Вот где проходит водораздел: компании, которые фундаментально не могут быть прибыльными, будут терять в стоимости. А те, кто приближается к прибыли, продолжат расти. Почему некоторые не могут показать прибыль? В ИИ мы часто видим одну и ту же историю: недостаточная ценность продукта как такового — пользователи не готовы платить много, что выражается в низкой валовой маржинальности. Это и есть лакмусовая бумажка.

— Что отличает настоящих лидеров ИИ-индустрии от компаний, которые удачно оседлали волну ажиотажа? Какова целевая доходность фондов?

— Наша целевая доходность — 35% годовых с учетом риска (risk-adjusted). Настоящих лидеров отличает простая, но безжалостная формула: быстрый рост выручки со здоровой юнит-экономикой, когда отзывы о продукте распространяются из уст в уста, а не за счёт раздутых рекламных бюджетов. Это компании, которые реально меняют нашу жизнь — то, как мы общаемся, путешествуем, ищем информацию, лечим людей, строим города.

У каждой великой компании есть конкурентные рвы, и по мере взросления эти барьеры становятся непреодолимыми, потому что повторить можно всё — вопрос в том, какими ресурсами. Мы инвестируем в компании, чей ров становится шире с каждым годом.